平安首经团(tuán)队：钟正生/范城恺

　　核心观点(diǎn)

　　4月美国通胀如期回落(luò)。2023年4月美国CPI和核心CPI同比增(zēng)速如期回落。其中，住(zhù)房租金、二手车、汽油等分项环比上涨较(jiào)快，食品、医疗保健等价格(gé)平稳。从CPI同比拉动(dòng)看，4月(yuè)住房租金(jīn)拉(lā)动较(jiào)3月(yuè)小(xiǎo)幅回落(luò)0.1个(gè)百分点(diǎn)至2.8％，能(néng)源分(fēn)项连续第(dì)二个月拖累0.4个百(bǎi)分点，二手车和卡车分项(xiàng)的拖(tuō)累则缩窄0.1个百分点至0.2％。4月通胀数据(jù)公布后(hòu)，市场对政策利率预(yù)期小幅(fú)下修，CME利率期(qī)货市场预计6月不加息(xī)概率(lǜ)升至90％以上，且进(jìn)一步押注下半年降息3次(cì)（75BP）。

　　1-4月(yuè)美国通胀回落放缓(huǎn)。2023年(nián)1-4月(yuè)，美国通胀回(huí)落速度比(bǐ)2022下半年更慢(màn)。2023年1-4月CPI平(píng)均环比增速为0.35％，高于2022下半(bàn)年平均环比(bǐ)增速的(de)0.23％。原因在于，能(néng)源价格(gé)回(huí)落对CPI的拖累显著(zhù)下降，以及(jí)二手车(chē)价格(gé)止(zhǐ)跌回升。这(zhè)说明(míng)，供给改善带来(lái)的利(lì)好正(zhèng)在耗尽，而需(xū)求(qiú)驱(qū)动(dòng)的通(tōng)胀仍然顽固。我们理解，美国核心通胀的韧性与居民消费的韧(rèn)性相匹配。一季度美国机动车(chē)和零部件等消费明显增长，与美国CPI二手车和卡车价(jià)格(gé)分项的反弹相匹(pǐ)配。

　　下半年美国通胀反弹风险值得(dé)关注。今年二季度，由于(yú)基数原(yuán)因美国CPI同比增速呈(chéng)快速(sù)回落走势，市(shì)场(chǎng)很(hěn)容易对美国通胀(zhàng)回落持乐观看(kàn)法，并忽视通胀环比走势的韧性。但三季度(dù)以后，基(jī)数(shù)效应利好(hǎo)不再，在基准(zhǔn)情形下，美国(guó)标题通胀率(lǜ)很可能企稳。我们进一(yī)步提(tí)示下半年美国(guó)通胀超预期上行的可能性：第(dì)一，汽车价格可能超(chāo)预期上行。一(yī)季度美(měi)国(guó)汽(qì)车消费回升，可能夯实汽(qì)车制造商的财务状况，并限制其继续降价的空(kōng)间。此外，美国汽车制(zhì)造商(shāng)存货量同比增速快速(sù)下降。第二，房租回(huí)落可(kě)能再度滞后。目前市场(chǎng)预期下半年美国住(zhù)房租(zū)金回落。然而，历史(shǐ)上(shàng)美(měi)国房(fáng)价与租金的相关性并(bìng)不稳定。考虑到(dào)当前美国房(fáng)屋空置(zhì)率(lǜ)更(gèng)处于历(lì)史最低(dī)水平，住房(fáng)供给的(de)紧张也可能阻(zǔ)碍住房租金回(huí)落(luò)的斜率。第三，能源价(jià)格可能受供给扰动(dòng)而超(chāo)预期反弹。全球(qiú)能源需求(qiú)维持强劲(jìn)；欧(ōu)佩克+频繁出(chū)手呵护油价，未来也不排除采取(qǔ)新的(de)行动；欧洲能(néng)源风险或在下(xià)一轮冬季(jì)回升。

　　如果下半年美国通胀较为(wèi)顽固，美联储或(huò)将(jiāng)较难降息。如(rú)果(guǒ)当(dāng)前浓厚的降息(xī)预期被逐(zhú)渐修正削弱，市场可能需要重估(gū)美(měi)联储长时间(jiān)保持(chí)高(gāo)利率(lǜ)对(duì)经济的负面影响，继而(ér)可能进一步计入中(zhōng)期经济衰退风险。相应地，美股(gǔ)调整压力(lì)仍未消散，因盈利预期仍有下修(xiū)空间；在(zài)通胀和货(huò)币紧缩预期(qī)上修时期，美债利率和美元指数可(kě)能阶(jiē)段(duàn)企稳，黄(huáng)金价(jià)格(gé)可能(néng)阶段回调。

　　风(fēng)险提示：美国金(jīn)融风险超预期上(shàng)升(shēng)，美(měi)国经(jīng)济超预期下(xià)行，美联储降息超预期提(tí)前等。

　　2023年4月(yuè)美国(guó)CPI和(hé)核心(xīn)CPI同比(bǐ)增速如期回落，市(shì)场进一步押注美联储6月不加息(xī)、下半年降息。但值得注意的(de)是，2023年以来，美国通胀回落(luò)速度比2022下半年更慢，供给改善带来的利(lì)好正在耗尽，而(ér)需求(qiú)驱动的通胀仍然顽固(gù)。我们认(rèn)为，美国通胀风险或在下半年，当基数效(xiào)应(yīng)利好不再，美国标(b印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有iāo)题通胀(zhàng)率可能企稳(wěn)，且不排除超预期反弹。具体地，下半年(nián)汽车价格回升、住房租(zū)金回落(luò)滞(zhì)后、以(yǐ)及能源(yuán)价格反弹的风险均(jūn)值得(dé)关(guān)注。若下半(bàn)年美国(guó)通胀较为顽固，美联储将较难降息，美国中期经(jīng)济衰退风(fēng)险(xiǎn)将进(jìn)一步上升。

　　01

　　4月(yuè)美国通(tōng)胀如期(qī)回落

　　2023年(nián)4月美国CPI同比低(dī)于前(qián)值和(hé)预期(qī)，核心CPI同比持平(píng)于预期、低于前(qián)值。美(měi)国劳工部（BLS）5月10日公(gōng)布数据显示，美国4月(yuè)CPI同比(bǐ)4.9％，略低于预期和前值5％，已连(lián)续10个月下滑；4月CPI环比0.4％，持平于预期、高于前值0.1％。4月核心CPI同比(bǐ)5.5％，持平预期(qī)，略低(dī)于前(qián)值(zhí)5.6％，下行斜(xié)率较(jiào)缓(huǎn)显示通胀粘(zhān)性；4月核心CPI环比0.4％，持平(píng)于预期和前值。

　　结构上，住房租金、二(èr)手车、汽油等分(fēn)项环(huán)比上涨(zhǎng)较快，食品、医疗保健等价(jià)格平稳(wěn)。首先，CPI食品分项连续2个月环(huán)比(bǐ)零增长，家庭食品(pǐn)价格下跌与外出食品价格(gé)上(shàng)涨相(xiāng)互(hù)抵(dǐ)消。其次，CPI能源分项环比上涨0.6％，显著高于前(qián)值-3.5％。其中，能(néng)源服务环比-1.7％，高于前值-2.3％；能源商品环比2.7％，高于(yú)前值-4.6％，能源商品中，汽(qì)油受OPEC减产和旅游旺季的影响(xiǎng)，环比3％，高于前值-4.6％。此外，核心(xīn)商品价格环比0.6％，高于前值0.2％，是(shì)自2022年中期以来最大(dà)涨幅，其(qí)中二手车和卡车环(huán)比4.4％，高于前值-0.9％；核心服务(wù)环比0.4％，持平前值，其中住房租金(jīn)环(huán)比0.5％，低于前(qián)值0.6％。

　　从CPI同(tóng)比拉动看，4月住房租金(jīn)拉(lā)动较(jiào)3月小幅回落0.1个百(bǎi)分点至2.8％，食(shí)品拉动回(huí)落0.2个百(bǎi)分点至1.0％，交(jiāo)通运(yùn)输服(fú)务拉动回落0.2个百分(fēn)点至0.6％，能源分项连续第(dì)二个月拖累0.4个百分点，二手车和卡车(chē)分项(xiàng)的拖累则缩窄(zhǎi)0.1个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)0.2％；除上述(shù)分项的(de)“其他(tā)”项目拉动(dòng)0.9％。

　　4月通胀数据(jù)公布后，市场对政(zhèng)策利(lì)率预期小幅下修，美股纳(nà)指和标普500收涨，美(měi)债利率和美(měi)元指数小幅下跌。5月(yuè)10日，CME FedWatch显示6月(yuè)美(měi)联储停止加息的概率(lǜ)，由前一天的78.8％上涨至(zhì)91.5％；12月(yuè)议(yì)息会议的加权平均(jūn)利(lì)率预期为由前一天的4.36％降(jiàng)低至4.26％，即市场(chǎng)进一(yī)步(bù)押注下半年降息3次（75BP）左右。当日，美股道琼斯指(zhǐ)数微跌0.09％，标普500指(zhǐ)数(shù)和纳斯(sī)达克(kè)指数分别上(shàng)涨(zhǎng)0.45％和(hé)1.04％；美(měi)债收益(yì)率全线下(xià)跌，10年美债(zhài)收益率下跌10BP至3.43％，2年美债收益率下(xià)跌11BP至3.90％；美元指数下跌0.21％至101.4；伦(lún)敦黄金现货下跌0.23％至(zhì)2029美元/盎司。

　　02

　　1-4月美国(guó)通胀回(huí)落放(fàng)缓

　　2023年(nián)1-4月，美(měi)国通胀回落速(sù)度比2022下半年更(gèng)慢，供(gōng)给改善带来(lái)的(de)利好正在耗尽，而需求驱动的(de)通(tōng)胀(zhàng)仍然顽固。我们测算，2023年1-4月(yuè)美国CPI平均(jūn)环比增速为(wèi)0.35％，高于2022下半年(nián)平均环比增速的0.23％；核心CPI平均环比保持在0.42-0.43％的高位。CPI环比走势上(shàng)扬(yáng)的原因在于(yú)，核心(xīn)通胀仍然维持高位，而能(néng)源价格回落对CPI的拖累显著(zhù)下降(jiàng)：2022下半(bàn)年国际能源价格高(gāo)位回(huí)落，美国CPI能源分项平均(jūn)环(huán)比下降2.2％，但2023年(nián)以来能源价格基本企稳，能源分项平(píng)均环(huán)比仅下降(jiàng)0.4％。核(hé)心通胀方面，最重要的住房租(zū)金环比增速(sù)维持高位，而二手车价格止跌回升，并抵(dǐ)消了医疗保健价格回(huí)落的(de)利(lì)好(hǎo)。我们在(zài)此前报告中已提示，在(zài)美国通胀结构中，供给因素改(gǎi)善效(xiào)果边际减弱，而需求因素没有明(míng)显降温，使得(dé)通胀回(huí)落的(de)幅(fú)度存(cún)疑(yí)（参考报告《美(měi)国通胀(zhàng)压力反复》等）。

　　需要指出的是，美国核心通胀的韧性与居民(mín)消费的韧性相匹配。2023年一季度，美国个人(rén)消(xiāo)费支出环比大幅增(zēng)长3.7％（折年率），对一季度(dù)美国(guó)GDP环比(bǐ)折年率的(de)贡献(xiàn)高达2.5个百分点(diǎn)。结(jié)构上(shàng)，服务消费(fèi)维持强劲(jìn)，而(ér)耐(nài)用品消费(fèi)明显回升，尤其机动(dòng)车和(hé)零部(bù)件等消费明(míng)显增长(zhǎng)，与美国(guó)CPI二手车和卡车分项的(de)反弹相(xiāng)匹配(pèi)。美国居民消(xiāo)费的韧性(xìng)，不仅得(dé)益(yì)于尚未耗尽的(de)超额储蓄、薪(xīn)资(zī)增长和家庭(tíng)资产负债表(biǎo)健康等，也可能来(lái)自居民收入和(hé)财富分配的改善、财产(chǎn)性(xìng)利息收入的上(shàng)升、实际收入上升和消费预(yù)期改善等多方因素加(jiā)持(chí)（参考(kǎo)报告(gào)《对(duì)美国消费韧性的(de)三点思(sī)考——兼评美(měi)国一(yī)季度GDP数据》）。

　　03

　　下半年美(měi)国通胀(zhàng)反弹风险(xiǎn)值得关(guān)注(zhù)

　　今年下半年，美国通(tōng)胀(zhàng)超预期上行(xíng)的(de)风(fēng)险值得关注。综合考(kǎo)虑美国经济(jì)下行(xíng)与通胀黏(nián)性，我(wǒ)们的基准假设是，2023年内美国CPI环(huán)比增速平均或在0.3％左右，介于2023年(nián)1-4月均(jūn)值（0.35％）和2022年下半年（0.23％）之间，但仍高于(yú)2015-2019年(nián)平均(jūn)水平（0.15％）；偏弱(ruò)假设为0.2％，即考虑(lǜ)美国需求走弱的(de)影响更大；偏强假(jiǎ)设(shè)为0.4％，即考虑美国通胀黏性更(gèng)强或发(fā)生新的供给冲击等(děng)。假设年内美(měi)国CPI季调环比0.2/0.3/0.4％，则2023年6月美国CPI季调同比或分别达到3.2/3.4/3.6％，12月(yuè)或分别达到2.9/3.8/4.6％。这意味(wèi)着(zhe)，在二(èr)季度，由(yóu)于基数(shù)原因，美国CPI同比增速(sù)呈快(kuài)速回落走势，即便5月和6月CPI环比保持在0.4％高位，CPI同比增速也可能回(huí)落至3.5％左右。在(zài)此期间，市场很容易对(duì)通胀回落(luò)持(chí)乐(lè)观(guān)看法，并(bìng)忽(hū)视美(měi)国通(tōng)胀环比走(zǒu)势的(de)韧性。但三季度以后(hòu)，基数效应利好(hǎo)不(bù)再，在基准情形下，美国标题通(tōng)胀率很(hěn)可能企稳(wěn)。

　　在(zài)此基础上，我(wǒ)们进一步(bù)提示下半年(nián)美国通胀超预(yù)期(qī)上行的(de)可能性。

　　第一，汽车价格可能超预(yù)期上(shàng)行。受2021年初财政刺激利好，美国汽车等耐用品(pǐn)消费一度爆发式(shì)增长，但自2021年(nián)下半年以来(lái)逐渐(jiàn)冷却。然(rán)而(ér)，目前有迹象表明，美国汽车消费需求并未完全“透支”。2023年(nián)以来，随着国际供(gōng)应链(liàn)继续修(xiū)复(fù)，加(jiā)上多(duō)数电动汽(qì)车企业打响“价格战”，美国汽车消费企稳(wěn)回升。2023年(nián)一季(jì)度，美国机动车和零部(bù)件消(xiāo)费同比增长4.4％，在连续六个季度负增长后实现(xiàn)正(zhèng)增长。更(gèng)高频的数据也印证(zhèng)了美(měi)国(guó)汽车消费(fèi)回升的趋势，2023年1-3月(yuè)美国国内汽车(chē)销量同比(bǐ)增速分别达5.8％、7.5％和(hé)9.2％，连续三个(gè)月加快增长。汽车销(xiāo)售回暖会夯实汽车制(zhì)造商的(de)财务状况(kuàng)，也会限制其(qí)继续降价的空(kōng)间。此外(wài)，美国商务部(bù)数(shù)据显(xiǎn)示，截至2023年3月，汽(qì)车(chē)制造商存(cún)货量(liàng)同比增(zēng)速下降至1.5％，这一(yī)数字在2018-19年维持在10％左右(yòu)，暗示未来汽车供给(gěi)压力(lì)可能上升。因(yīn)此在下(xià)半年，美国汽车销售(shòu)数量(liàng)和价格均(jūn)可能超预(yù)期上扬。

　　第(dì)二，房租(zū)回(huí)落可能(néng)再(zài)度(dù)滞后。历史数(shù)据显示，美国房价（OFHEO单(dān)独购(gòu)房价格指数）同比领(lǐng)先CPI住房租金同比9个月(yuè)至2年不等。本轮美国房(fáng)价同比增速于2022年(nián)中左右触顶回(huí)落，继(jì)而市场期(qī)待(dài)2023年下(xià)半(bàn)年美国住(zhù)房(fáng)租金(jīn)同比增(zēng)速放(fàng)缓。但(dàn)是，房价与租(zū)金的(de)相关性并不稳(wěn)定。此外，考虑到当前美国(guó)房屋空置率更处于历史最低水平，住(zhù)房供(gōng)给紧张也可能(néng)阻碍住房租金(jīn)回落的(de)斜率。如果CPI住(zhù)房租金环比增速仍(réng)持续保持0.5％以上，那么(me)美国(guó)CPI环比(bǐ)很(hěn)难下(xià)降至0.3％以(yǐ)下，CPI同比便有反弹(dàn)风险。

　　第三，能源(yuán)价格可能受供给扰动而超预期反弹。首先，尽管美欧经济前景(jǐng)蒙尘，但全球(qiú)能源需求维持强(qiáng)劲。国(guó)际(jì)能(néng)源署（IEA）4月(yuè)中旬发布(b印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有ù)月报显示(shì)，其预计2023年全球石油需(xū)求将增加(jiā)200万桶/日，主要得益于中(zhōng)国(guó)需求(qiú)复(fù)苏。其(qí)次，欧佩(pèi)克+频繁出手(shǒu)呵护油价(jià)，未来也(yě)不排除采取新的行(xíng)动。2022年下半(bàn)年以(yǐ)来，欧佩克+更(gèng)频繁地调(diào)整产量，以干预(yù)市场、呵护油价。今(jīn)年4月初，欧佩克+意(yì)外(wài)宣布(bù)减(jiǎn)产，提振了(le)因美欧银行危机而下挫(cuò)的国际油价。但好景不长，4月下旬以来美国(guó)地区银行危机再(zài)起，油价回调(diào)。据(jù)IMF数据，2023年(nián)沙特财政盈亏平衡油价为80.9美元/桶。往(wǎng)后看，不排除欧佩克+进一步减产呵护油价。最后，欧洲能源风险或在下一轮冬季回(huí)升。展望下半年，欧洲能(néng)源形势(shì)仍有不确(què)定性(xìng)。据IEA 2022年12月报告(gào)，2023年(nián)欧盟天然气供需(xū)缺口仍有270亿(yì)立方米。OPEC 2022年11月预测，若LNG进口不(bù)足或(huò)遭遇“冷冬”，欧洲天(tiān)然气储备可能处(chù)于(yú)警戒线(xiàn)水平之下。一旦欧洲能源风(fēng)险再起，原(yuán)油、天然气等(děng)国(guó)际能(néng)源(yuán)品价格可能(néng)反(fǎn)弹(dàn)。

　　若下半年美国通胀较为顽固，美联储或(huò)将较(jiào)难降息。如果(guǒ)年末美国CPI同比增速维(wéi)持在(zài)3.8％以上(shàng)，对应(yīng)PCE同比将(jiāng)维(wéi)持3％以(yǐ)上，基本符合美联储2022年12月(yuè)的预测水(shuǐ)平，当时2023年PCE预期中值为3.1％、核心PCE预期中值(zhí)为3.5％，鲍威(wēi)尔(ěr)讲(jiǎng)话时(shí)较为明确(què)地(dì)表(biǎo)示2023年(nián)可能不会降(jiàng)息(xī)。由此(cǐ)推断(duàn)，若当PCE同比(bǐ)维(wéi)持3％以(yǐ)上时，美联储选择降息的(de)底气可能(néng)不足。截至目(mù)前，市(shì)场对于美联储下半年降息的预(yù)期仍(réng)强。如果浓厚的降息预期被(bèi)逐渐修(xiū)正削弱，市(shì)场(chǎng)可能需要(yào)重(zhòng)估美联储长时间保持高利率对美国经济的负面影响，继而可能进一步计(jì)入中期经济(jì)衰退风险(xiǎn)。相应地，美股调整压力仍未消散，因盈利预期(qī)仍有下修空(kōng)间(jiān)；在通胀和货币紧缩预期(qī)“上修”时期(qī)，美债(zhài)利率和美元指(zhǐ)数可能阶段企(qǐ)稳，黄金价(jià)格(gé)可(kě)能阶段(duàn)回调。

　　风险提示：美(měi)国金融风险超预(yù)期(qī)上升(shēng)，美国经济超预期下行，美联(lián)储降息超预期提前等。

未经允许不得转载：作文素材大全父爱如山作文_作文素材大全有关生命的作文_作文素材大全六年级上册语文第四单元作文 印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有