文(wén)：天风宏观宋雪涛/联系(xì)人(rén)向静姝

　　美国经济(jì)没有(yǒu)大问(wèn)题，如(rú)果一定要从鸡蛋里面找骨头，那么(me)最大的问题既不是银(yín)行业，也不是房地产(chǎn)，而(ér)是创投泡沫。仔细看硅谷银行(xíng)（以(yǐ)及类(lèi)似几家(jiā)美国(guó)中小(xiǎo)银行）和商业地产的情况，就会发现他们的问题(tí)其实来源相同(tóng)——硅谷银(yín)行破产和商(shāng)业地产危机，其实都(dōu)是创投(tóu)泡沫(mò)破(pò)灭的牺牲(shēng)品。

　　硅谷银行的主要问题不在资产(chǎn)端(duān)，虽然(rán)他的资产期限过长，并且把资(zī)产(chǎn)过(guò)于集中(zhōng)在一个篮(lán)子(zi)里(lǐ)，但事实上(shàng)，次贷危机后监管对银行特别是(shì)大银行(xíng)的资本管制大(dà)幅加强，银行资产端的(de)信用风险显著(zhù)降低，FDIC所有担保银行的一级风险(xiǎn)资本充足率从次贷危(wēi)机前的不到10％升至2022年(nián)底(dǐ)的13.65％。

　　硅谷银行的真正问题出在负债端，这并不是他自己的问题，而(ér)是储户的(de)问题，这些储(chǔ)户也不是(shì)一般散户，而是(shì)硅谷的创投公司和风投。创投(tóu)泡沫在快(kuài)速加息中破灭，一(yī)二级市场出现倒挂，风投机构失血的同时从投资项目(mù)中撤资，创(chuàng)投企业(yè)被(bèi)迫从硅谷银行提取存款用于补充经营性现(xiàn)金流，引发了一连串的挤兑。

　　所以，硅谷银(yín)行的问题不是“银行”的问题，而是“硅谷”的(de)问题。就连同(tóng)时出现危机的瑞信(xìn)，也是在重仓了中概股的对冲基金(jīn)Archegos上出现了重大(dà)亏损，进而暴(bào)露出巨大的资产问题。硅谷银(yín)行的破产对(duì)美国(guó)银(yín)行(xíng)业来说，算(suàn)不上系(xì)统(tǒng)性影响，但对硅(guī)谷(gǔ)的创投圈、以(yǐ)及金融资本与创投企业深度(dù)结合的这种商业模式(shì)来(lái)说，是重大打击。

　　美(měi)国商业地(dì)产是创投泡沫(mò)破灭的另一个受害者(zhě)，只不过(guò)叠加了疫情后远(yuǎn)程办公的新趋(qū)势。所(suǒ)谓的(de)商业地(dì)产危机，本质也不是房地产(chǎn)的问题。仔(zǎi)细(xì)看美国商业地产(chǎn)市场，物流(liú)仓(cāng)储(chǔ)供不应(yīng)求，购物(wù)中心已是昨日黄(huáng)花，出(chū)问(wèn)题的是写字(zì)楼的(de)空置率上升和租金下跌。写字(zì)楼空置问题最突出的地(dì)区是湾区、洛(luò)杉矶和西(xī)雅(yǎ)图等信息科技公司(sī)集聚(jù)的(de)西海岸，也是受到(dào)了创(chuàng)投企业和(hé)科技(jì)公司就业疲软的拖累(lèi)。

　　我们(men)认(rèn)为真正值得讨论(lùn)的问题(tí)，既不是小型银行(xíng)的缩表，也不是(shì)地产的潜在(zài)信(xìn)用风险，而是创投泡沫破灭(miè)会带来怎样的连锁(suǒ)反应？这些反(fǎn)应对经(jīng)济(jì)系(xì)统会带来(lái)什么影(yǐng)响(xiǎng)？

　　第(dì)一(yī)，无论(lùn)从(cóng)规(guī)模、传染性还是影响范围来看，创投泡沫破灭(miè)都不会带(dài)来系(xì)统(tǒng)性危机。

　　和引发08年金(jīn)融危机的房地产泡沫对比，创(chuàng)投泡沫(mò)对银行(xíng)的影响要小得(dé)多。大多数科创企业是股(gǔ)权融资，而不是债权(quán)融(róng)资，根据OECD数(shù)据，截(jié)至2022Q4，股权(quán)融资在(zài)美国非金(jīn)融企业融资中的占比为76.5％，债券融(róng)资(zī)和贷款融资仅占比8.8％和14.7％。

　　美(měi)国银(yín)行(xíng)并没(méi)有统计对科技企(qǐ)业的贷款(kuǎn)数据，但截至2022Q4，美国银(yín)行对整体(tǐ)企(qǐ)业贷款占其资产(chǎn)的比例为10.7％，也比科网(wǎng)时期的14.5％低4个百分点。由(yóu)于科(kē)创(chuàng)企业和银行体系(xì)的相对隔离(lí)，创投泡(pào)沫不会像次(cì)贷危机一样(yàng)，通过金(jīn)融杠杆和影子银行，对金融系(xì)统(tǒng)形(xíng)成毁灭性打击(jī)。

　　此(cǐ)外，科技(jì)股也不像(xiàng)房地产是家(jiā)庭和企业广泛持有(yǒu)的(de)资产(chǎn)，所以创投(tóu)泡沫破灭会带来硅谷(gǔ)和华尔街的(de)局部财富毁灭，但不会带来(lái)居民(mín)和企业(yè)的广泛财富缩水。

　　第二(èr)，与2000年科(kē)网(wǎng)泡沫（dotcom）比，创投泡沫要“实在”得(dé)多。

　　本世纪初的(de)科网泡(pào)沫时期，科(kē)技企业还没(méi)找(zhǎo)到可靠的盈利(lì)模式。上世纪90年代互联网信息技(jì)术(shù)的快速(sù)发(fā)展(zhǎn)以及美(měi)国的(de)信(xìn)息高速公(gōng)路战略(lüè)为投资者勾勒出一幅美好的蓝(lán)图，早期快速增长的用户(hù)量让(ràng)大家(jiā)相信科技企业可以重塑人们的生活方式，互联网公司开始盲目追求快速(sù)增长(zhǎng)，不顾一切代(dài)价烧钱抢占市场，资本(běn)市场将(jiāng)估值依托在点击量上(shàng)，逐步脱离(lí)了企业的(de)实际盈利能力。更有甚(shèn)者，很多公司其实(shí)算不上(shàng)真正的(de)互联(lián)网(wǎng)公司，大量公(gōng)司甚至只是在名称(chēng)上添加了e-前缀或是.com后缀，就能让股(gǔ)票价格上涨。

　　以(yǐ)美国在线AOL为例，1999年AOL每季度新增(zēng)用户数超(chāo)过100万，成为全球最大的因特网服务提(tí)供商(shāng)，用户数(shù)达到3500万，庞(páng)大的用(yòng)户群吸引了众多(duō)广告(gào)客户和商业合作伙(huǒ)伴，由此取得了丰(fēng)厚的收入，并在2000年(nián)收购了时代华纳(nà)。然而好景不长，2002年科网泡沫破(pò)裂(liè)后(hòu)，网络用户增长缓慢，同时拨号(hào)上网业务(wù)逐(zhú)渐被宽带网取代。2002年四季(jì)度AOL的销售(shòu)收入下降(jiàng)5.6％，同时计入455亿美元支出(chū)（多数为冲减困境中的资(zī)产），最(zuì)终净(jìng)亏损(sǔn)达(dá)到了987亿美元。

　　2001年科网泡沫时，纳斯达克100的(de)利润率最低只有-33.5％，整个科技(jì)行业亏损344.6亿美元，科技(jì)企业的自由现(xiàn)金流为-37亿美元。如今大型(xíng)科技企业的盈利模式(shì)成熟稳定，依靠在线广告(gào)和云业务(wù)收入创造(zào)了(le)高水(shuǐ)平的利润和现金流，2022年纳斯达克100的利润率高达12.4％，净利润高达5039亿美元(yuán)，科(kē)技企业的(de)自由现金流(liú)为5000亿(yì)美元，经营活(huó)动现金(jīn)流占总收(shōu)入比例(lì)稳(wěn)定在20％左右。相比(bǐ)2001年(nián)科技(jì)企业(yè)还在向市(shì)场“要钱”，当(dāng)前科(kē)技企(qǐ)业主(zhǔ)要通过回购和分红等形式向股东“发钱”。

　　第三，当前创投泡(pào)沫破灭(miè)，终结的不(bù)是(shì)大(dà)型科(kē)技企业，而是(shì)小型(xíng)创业(yè)企业(yè)。

　　考察(chá)GICS行业(yè)分(fēn)类下信息技术中的3196家企业，按照市值排名(míng)，以前30％为大公司，剩(shèng)余70％为小公司。2022年大公司(sī)中净利润为负的比例为20％，而(ér)小公司(sī)这一比(bǐ)例为38％，接近大公司(sī)的(de)二倍。此外，大公司(sī)自由现金流的中位数水(shuǐ)平(píng)为4520万美元，而小公司(sī)这(zhè)一水平为-213万美元，大公司净利润中(zhōng)位数水平(píng)为(wèi)2.08亿美元，而小公司(sī)只有2145万美(měi)元(yuán)。大(dà)型科(kē)技企业创造利润(rùn)和现金流(liú)的水(shuǐ)平(píng)明显强于(yú)小型科技企业。

　　至少上市的(de)科技企业(yè)在利润和(hé)现(xiàn)金(jīn)流(liú)表现上显著强于科网泡沫时期，而投资银行的(de)股票抵押相关业务也主要开展在流动性强的大市值科技股上。未上市的小(xiǎo)型科创企业(yè)若不(bù)能产生利(lì)润(rùn)和现金流，在高利率的环境下(xià)破产概率大大增加，这(zhè)可(kě)能影响到的是PE、VC等投资机(jī)构，而(ér)非(fēi)间接(jiē)融资渠(qú)道的银行。

　　这轮加息(xī)周期(qī)导致的创投泡沫破(pò)灭，受影响最大的是硅谷(gǔ)和华尔街的富人群体(tǐ)，以及(jí)低利率金融资(zī)本与科创(chuàng)投(tóu)资深度(dù)融合的商业模式，但(dàn)很难真正伤害(hài)到大(dà)多(duō)数美(měi)国居(jū)民、经(jīng)营稳(wěn)健的银行业和拥(yōng)有自我(wǒ)造血(xuè)能力(lì)的大型科技(jì)公(gōng)司。本轮加(jiā)息周期带来的仅仅是(shì)库存周期(qī)的回落，而不是广泛和持久的经济(jì)衰(shuāi)退。

　　风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示

　　全球经济深度衰退，美联储货币政(zhèng)策超(chāo)预期紧缩，通胀超预(yù)期

未经允许不得转载：作文素材大全父爱如山作文_作文素材大全有关生命的作文_作文素材大全六年级上册语文第四单元作文 纳粹分子是什么意思